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浙江凱恩特種材料股份有限公司
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凱恩股份:電容器產業鏈上的一朵奇葩

分享高端電容器產業增長盛宴,凱恩股份進入供不應求時代。國內新興電子設備需求近年來快速增長,包括3G通信、高鐵設備和電動汽車等,這些新增需求拉動了高壓、高容量的鋁電解電容的需求(圖5~8),未來可見的時間段,我們認為高壓鋁電解電容將保持快速增長。從我們翻閱的日本鋁電容器企業年報看,無一例外均印證了中國等新興國家節能電器、汽車電子和蓄電電器等需求旺盛,帶動其產品銷售,此外,這些公司均有一定程度的追加投資動作,歷史上日本企業很少追加投資,這表明了未來較長一段時間鋁電容器有望維持景氣周期。作為電容器產業鏈的上游企業,凱恩股份產品電解紙有望分享下游高景氣帶來的快速增長,通過對電極箔的擴張產能測算,我們認為電解紙2012年將進入供不應求的階段。
  海外市場對電解紙公司反映熱情,凱恩公司估值水平有望抬升。我們注意到公司競爭對手NKK公司公布2010年年報后,估值上行并創出上市以來新高,據NKK披露公司受來自中國等國家節能電器、逆變器和蓄電設備需求走高帶動其盈利上行。而經過10年發展,凱恩股份的競爭實力已經逐漸接近于其競爭對手NKK公司,因此我們認為在其盈利大幅增長的背景下,凱恩股份也有機會再次呈現戴維斯雙擊。
  2012年公司電池業務平穩增長。通過對電池容量,放電倍率和循環壽命三大指標進行對比可以發現,凱恩公司的產品制造水平在業內處于領先地位,其部分指標甚至高于國際知名品牌,我們認為其良好的性價比是公司電池需求超越行業平均水平的主要原因,且毛利率也高于國內其他電池上市公司。我們預計2011年公司鎳氫電池銷量可以達到6500萬節,目前公司電池部門已經遷到新廠區,未來有望擴張達到1億節水平,遠景是具備生產3億節產品能力,并積極向鋰電池等其他電池產品發展,屆時電池公司收入水平達到10億元,與公司紙業務形成雙輪驅動。
  未來制約公司估值的因素基本消除。前期因為公司大股東減持和媒體負面報道較多,壓抑了公司估值水平,我們認為目前看大股東從主客觀方面都不再具有繼續減持的可能;此外,公司也積極和監管部門溝通,媒體負面報道對公司影響漸漸淡去,制約公司估值因素不再顯著。
  國內國際電容器產業鏈上比較,凱恩當前相當有安全邊際,首次給予公司買入評級。我們梳理了國際國內電容器產業鏈上的企業財務指標和估值水平,目前凱恩盈利能力好于國際同行(見表5~7),但估值卻低于國內企業,產業鏈上看目前股價相當有安全邊際,我們預計2011,2012年EPS為0.69元,0.92元,參考海外NKK公司估值水平和國內同一產業鏈上的公司估值,我們給予2011年30倍PE,對應目標價為20.8元,首次給予公司買入評級。
  風險因素:歐美經濟危機致消費電子出貨回落,致使電解紙需求下滑。


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